盡管市場(chǎng)對貿易戰的雷聲論水擔憂(yōu)日益加劇，但其對美國經(jīng)濟的大雨點(diǎn)實(shí)際影響遠低于預期。

根據花旗的特朗最新研究報告，

美國的普關(guān)平關(guān)實(shí)際有效關(guān)稅稅率僅為9%-10%

，遠低于約18%的稅戰理論稅率水平，這表明關(guān)稅對通脹和企業(yè)盈利的影響遠小于理因豁負面影響被顯著(zhù)夸大。

報告指出，鍵原

政策性的雷聲論水“豁免和例外（Carveouts）”

是主要原因，而非普遍認為的大雨點(diǎn)轉運。這表明，特朗較低的普關(guān)平關(guān)關(guān)稅影響可能是政策選擇而非偶然，這對未來(lái)市場(chǎng)預期持積極態(tài)度。稅戰然而，影響遠小于理因豁投資者需要警惕兩大風(fēng)險：第一，鍵原企業(yè)為避關(guān)稅建立的雷聲論水

庫存正接近耗盡

，可能會(huì )在未來(lái)一兩個(gè)月內推高商品通脹；第二，如果轉運貿易持續增加，可能引發(fā)對越南、泰國等國的新一輪關(guān)稅措施。

報告認為，目前貿易戰“雷聲大，雨點(diǎn)小”的局面利好風(fēng)險資產(chǎn)，并為美聯(lián)儲在勞動(dòng)力市場(chǎng)疲軟時(shí)降息提供了空間。

名不副實(shí)：實(shí)際關(guān)稅稅率僅為宣稱(chēng)水平的一半

報告指出，

基于已宣布的關(guān)稅清單，花旗經(jīng)濟學(xué)家估算的理論有效關(guān)稅稅率為17%-18%

，達到自“斯穆特-霍利關(guān)稅法”以來(lái)的最高水平。然而，基于美國財政部的實(shí)際征收數據，

實(shí)現的有效關(guān)稅稅率僅約為10%

。兩者間的巨大差距表明，貿易戰的實(shí)際影響并不像理論上看起來(lái)那么嚴重。

解密差距：政策豁免是主因，轉運影響有限

報告分析了理論與現實(shí)之間差距的兩大原因，并認為“豁免”是更為關(guān)鍵的因素。

豁免與例外（Carveouts）：

這一差距很可能是由于政策決策者刻意通過(guò)大量豁免來(lái)減小關(guān)稅影響，從而使這種輕微影響更具持續性，這對市場(chǎng)來(lái)說(shuō)是令人安心的。歷史數據顯示，在2018-2021年間，957家公司提交了163,522項關(guān)稅豁免申請，

批準率達到61%

。臺積電（TSMC）的芯片便是一個(gè)顯著(zhù)的豁免案例。

轉運（Transshipments）：

報告通過(guò)分析美國與中國及亞太七國（越南、泰國、馬來(lái)西亞、印度、印尼、新加坡、菲律賓）的貿易數據，發(fā)現確有轉運行為。研究估計在2025年2月至7月期間，

約有450億美元的貨物被轉運

，主要通過(guò)越南和泰國。然而，這種轉運規模對整體關(guān)稅的降低作用有限，

僅能將有效關(guān)稅率降低約1個(gè)百分點(diǎn)

，因而不能解釋全部的關(guān)稅差距。

通脹去哪兒了？關(guān)稅沖擊被多重因素“吸收”

料想中的“關(guān)稅通脹”（tariff-flation）并未如期而至，報告指出“關(guān)稅籃子”商品價(jià)格在8月反彈后，其3個(gè)月移動(dòng)平均的年化增長(cháng)率僅為

2%

。報告分析了關(guān)稅影響傳導不暢的兩個(gè)原因：

庫存緩沖即將耗盡：

調查發(fā)現，在關(guān)稅生效前，美國企業(yè)進(jìn)行了大量的進(jìn)口囤積。剔除黃金和醫藥品后，這部分超額進(jìn)口約相當于

5-6個(gè)月

的正常進(jìn)口量。自2025年2月開(kāi)始生效的關(guān)稅至今已過(guò)去數月，這表明

庫存緩沖即將耗盡

，未來(lái)一兩個(gè)月商品通脹上漲可能與庫存耗盡有關(guān)。

企業(yè)利潤吸收證據有限：

市場(chǎng)猜測企業(yè)可能通過(guò)壓縮利潤來(lái)吸收關(guān)稅成本，以避免將價(jià)格轉嫁給消費者。然而，報告發(fā)現這一假說(shuō)的證據 “相對有限”。數據顯示，標普500指數的利潤率依然穩健，甚至等權重標普指數也保持了穩定，沒(méi)有明顯下滑。這進(jìn)一步印證了核心觀(guān)點(diǎn)：企業(yè)并非犧牲利潤消化高額關(guān)稅，而是

企業(yè)實(shí)際承受的關(guān)稅沖擊本身就比想象中要小

。

本文轉載自“華爾街見(jiàn)聞”，作者：潘凌飛；XM外匯官網(wǎng)編輯：黃曉冬。